国信证券证券研究报告|2025年11月18日GUOSEN SECURITIES国家育人战略、个人需求共振下的教育行业投资框架解析行业研究·行业投资策略社会服务·教育投资评级：优于大市（维持）证券分析师：曾光证券分析师：张鲁0755-82150809010-88005377zhouyinghao@guosen.com.cnS0980511040003S0980521120002请务瓷阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容摘要国信证券GUOSEN SECURITIES备低成本、个性化的特征，有望为解决不可能三角提供新思路。同时也可作为分层产品设计中的引流产品，实现规模扩张同时减少对核心产品口碑稀择，是教育行业现粉段重要发展方向，■已开始侧重质量提升、转向真实赋能能力，民办高中情助精准教学、提升白身办学质量，中积学校开始拓宽高中生源等等。■人社部24年调查显示透半大学生赞同“回炉”学习技能有助就业。日本招聘受“终身准用制”和“大量招聘应属生”影响，招时学历和忠被度更受重祝，但后续企业会持续提供招生人数白2018年的76万人提升至2024年的119万人，追求更高学历的意息强烈。日本就业冰河期下本科就读率白90年的537迅速提升至2000年的70.5.分析尽管就业压力政高学历的经济■殷份等积极发展1业务，打造新增量，民办高中受外部影响。招生增速放缓，提升办学质量应对境争。存量民办高教转营仍待操进，部分省市释放积极信号，上市公司加大资本开支提升办学质量。职教龙头中回东方教育龙头地位稳因，受益于生源扩充、区城中心建设，利脚率快速修复，公考报考谁持高景气，华图教育、粉笔分别通过大单品战路与赋能应对尾部机构克争。学历服务需求刚性依旧。但与升学相关的教育服务行业面临需求结构性调整，建议优选能够积极顺应变化、提升办学质量的K12教培龙头，如卓越教育集团、新东方-$、学大教育、豆神教育等，此外建议持续关注行业1教育硬软件龙头产品选代和进展。》存量民办高教此前转营进展较缓，估值中整低于教育极块其他寒道，年内广东、湖南释放转营边标信号，建议关注后续进展。若转营落地。预计具备一定估值修复举性。4)以行动教育为代表的企业家培顺周期属性较强。企业家信心修复时到课率举性较显著。但本报告侧重升学及就业方向。暂不展开讨论，请务瓷阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录国信证券GUOSEN SECURITIES01行业简介：与升学、就业强相关，曾孕育多只千亿市值标的02政策分析：从国家人才战略理解教育行业政策导向03需求分析：以日为鉴，观察个人教育服务需求的演变04细分赛道投资逻辑05投资建议请务必园读正文之后的免责声明及其项下所有内客目录国信证券GUOSEN SECURITIES教育行业简介：01与升学、就业强相关，曾孕育多只千亿市值标的请务瓷阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内教育、升学、就业体系示意图国信证券GUOSEN SECURITIES升学与就业是人才发展历程中的动态统一体，二者共同构成员穿个体职业生命周期的闭环。升学和就业不仅是硬币两面的选择，不同学历背景与专业方向直接影响就业结构与职业发展路径。因此，我们并未将“升学”与“就业”割裂看待，而是将其视为一个贯穿人才发展全周期的连贯体系进行系统性研究。为便于投资者理解，在正文前，我们绘制个人升学与就业全生命周期示意图，以展示各个年龄段升学就业的相关性。中等专业学校职业高中职业本科中幼儿园小学初中高中海外留学3岁前35岁12-14岁1517岁18岁-22岁22岁-25岁25岁以上企业单位就业：满16周岁业行政，事业单位及军队文职就业18-38周岁（渐进放宽）资料来源：教育部、人社部，国信证券经济研究所整理；注：对应年龄仅作大致参考请务冬阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容教育板块标的及相对估值表国信证券GUOSEN SECURITIES分类市值（亿元）PE行业2025E2026E2027E2024E2025E2026E49.89251.0301.0363.019.916.613.7优于大市300192SZ科德教育59.71154.5170.0187.038.635.131.9暂无评级605098.SH行动教育48.98304.0340.0383.016.114.412.8优于大市企业家培训300010.SZ豆神教育137.43211.0333.0524.065.141.326.2优于大市K12教培600661.SH昂立教育31.0067.099.0121.046.331.325.6暂无评级K12教培002659.SZ凯文教育34.7620.749.378.4168.270.544.3暂无评级民办学校300492S2华图山鼎134.00349.0427.0510.038.431.426.3优于大市公考招录002599.SZ盛通股份43.20-暂无评级K12牧培9901.k新东方-S602.033045342119.817.616.0优于大市0839.K74.781938.02055.02280.03.93.63.3暂无评级民办高教2001.K21.21-暂无评级1890.K中国科培27.35-暂无评级1981.K华夏控股19.61360.0470.7588.05.44.23.3暂无评级H股0667.K127.66860.01091.01343.014.811.79.5优于大市职业教育1773.K天立国际控股43.25651.0728.0829.06.65.95.2优于大市民办高中1769.K思考乐教育17.53174.3238.8330.110.17.35.3暂无评级3978.K38.07339.0419.0517.011.29.17.4优于大市2469.K粉笔64.20255.8324.1392.425.119.816.4优于大市公考招录TAL.N483.021426.02034.42860.133.923.716.9暂无评级K12教培美股DAO.N有道78.50106.9219.7317.173.435.724.8暂无评级GOTU.N42.78-249.565.8215.9-65.019.8暂无评级K12牧培资料来源：Bloomberg,Wind,国信证券经济研究所整理期：因财报口径不同，新东方-S、中教控股、新高教集团、好未来、新东统计为2025-2027财年的数据：A股使用归母净利润数据，H股及美股使用经调归母泽利润数据；货币单位均为人民币请务必园读正文之后的免责声明及其项下所有内客教育行业历史市值与商业模式分析国信证券GUOSEN SECURITIES“双减”及疫情前，K12数培与公考备考均跑出过千亿大市值。K12教育底层刚需且用户生命周期长，树立口碑后能进一步吸引优质生源，进而更容易打出好的升学成绩，实现正循环。好未来、跟谁学（后更名为高途集团）、新东方在2021年初分别达到历史最高市值3493、2350、2178亿元人民币。好未来和新东方是线下教培的传统品牌机构，分别主打提分效率高的数学和英语课程，好未来旗下“学而思培优”强教研模式可复制性极强，因此市值天花板也最高；新东方名师基因更明显。高地、团则主推线上双师课程。公考鲁考强结果导向，“考试未通过则按协议比例退还学费”的协议班提升前期付费意愿，中公教育借此迅速抢占份额，市值最高达2658亿元人民币。此外，学历资产兼并收购潮下也有曾最高达到81亿元人民币市值的民办高激集团中教控股。好未来3493.01公务员培训中公教育2653.15用户生命周期资本开支需求刚性K12数培高途集团2349.642178.15K12教培高中教培职业技能培训中国东方教育394.2712教培381.09学历学校民办K12学校公务员培训粉笔266.47希教国际控股202.17公务员培训K12学历学校天立国际控股185.31职业技能培训T培训154.34企业家培训中国科培122.20新高教集团100.36学大教育85.61盛通股份73.22企业家培训行动教育5.39资料来源：id。国信证券经济研究所整理请务瓷阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容教育行业的劳动密集特征与“不可能”三角国信证券GUOSEN SECURITIES款高行业是典型的劳动密集行业，为实现经营效率，有强烈的降低人工成本的意愿。据《中国统计年鉴2024》按行业划分城镇非私营单位就业人员数来看，2023年底我国共有1940.5万人从事教育行业，吸纳了近11.9%的就业，从就业人口数看，是继制造业、公共管理社会保障和社会组织后的第三大产业。教育行业公司为实现经营效率，有强烈的降低人工成本的需求。■教育行业此前降低人工成本的核心方式之一是扩大班客，但受到“不可能三角”的严格限制。大班制能够迅速提高单个教师的人效进而降低人工成本，但扩大班容会导致单个学生获得的教育资源下降，进而导致教学质量下降、教学个性化缺失。此前头部的教育机构也试图通过OMO(online-merge-offline,即线上名师授课，线下助教提供服务)来兼顾个性化和降低人工成本，但在此过程中同样增加了助教老师人数和对应的人工成本。一对一个性化培优、培大规模养学习习惯学习氛围和教学效果名师资源200元100-200元100元内容、进度、方有限个性化（分层教有限个性化（数据法全方位个性化学)驱动)学习路径个性化常规一对一对师研发阶段名师数据低成本个性化资依赖度低，但可以通过标准化教研授课教师依赖度高、依赖度高也有主打名师一降低教师依赖度辅导老师相对低交付阶段师资依赖对一的服务度低30%-40%50-60%60-70%60-70%资料来潭：学大教育、新东方-S、高途集团、多邻国公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内客教学效果易被学生规模希释，教育行业普遍集中度低国信证券GUOSEN SECURITIES数膏行业各子赛道普遍存在行业集中度低的现象，K12教培行业中，数量众多的中小型机构占据绝大部分市场，2017年C5不及%。学历学校领域分散程度更高，头部的民办高中集团一般自有的学校数不超过五十所，而全国有上万所高中。曾经相对较优的是公考行业，测算C3曾在协议班模式下达到接近40%的水平。■一方面是此前所提到的“不可能三角”和名师供给刚性的响，如果要兼具个性化高质量办学和大规模普及，则无法实现低成本。■另一方面，教学效果存在学生规的现象，特别是在强单一结果导向的细分赛道。当教育机构进行规模化扩张时，其学员的绝对数量增加，但其所追逐的结果目标（如学校录取名额、岗位）并未同步增加，将直接导致机构整体成功率的均值回归，即其录取率通过率将无可避免地收敛于社会平均水平。机构早期因小而精带来的高成功率光环将随之消退，从而削弱其对潜在学员的吸引力。■过去部分机构通过分班教学/分层产品设计试图解决这一问题。分班教学和分层产品设计，一方面是对学生因材施教，另外一方面也可以控制核心班级的规模大小，维护核心产品口碑。图：K12数绪赛道2017年市场集中度仅4.7%(2017年)(2017年)录取率总录取名额五位总录取名规模机构学生规模资料来源：卓越教育集团上市文件，弗若断特沙利文，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必园读正文之后的免责声明及其项下所有内客A1教育：有望助力克服“不可能三角”及规模稀释国信证券GUOSEN SECURITIES■能以极低的边际成本着代人力、扩大个性化育资源供输，有为破解“不可能三角”提供新路径。以虚拟教师、A!答疑大模型、A!录播课、A!教育监督管理平台等为核心的A!教育产品，有望以边际成本趋近于零的方式为每个学生匹配教学资源、降低人力依赖、提高教学管理效率，推动“大规模高质量因材施教”的个性化培养理念走向现实，为教育质量、公平、个性化升级注入技术动力。而对于教育企业而言，低成本大规模高效普及意味着更强劲的用户增长潜力，个性化培养方案与高质量信息输出意味着以学习效果提高用户粘性功能生成重复性较高的内容减少教师的重复工作生成式AI教育成本的节约根据文本生成音频、视频提高课堂稿件的生成效率豆神“超拟人”系统生成式AI提供个性化教育内容通过满足个性化需求提高教学质量粉笔的智能出题和天立的智能网课决策式AI提供超越时空限制的知识低成本且高效的获取高质量的信息资源库和辅导引入ChatGPT或DeepSeek的教育软件或智生成式Al能学习平板有效提高教学质量行为识别提高课堂效率能围绕教学场景为师生提供教学辅教学监督管理平台决策式AI创造实践环境能根据学生反馈的薄弱点加强训练盛通中鸣机器人决策式AI提供情感陪伴Buddy In少儿自闭症数字疗法生成式AI请务必园读正文之后的免责声明及其项下所有内客A1教育：凭借极低边际成本，可以作为引流产品积费流量池国信证券GUOSEN SECURITIES■1降本，支撑多邻国在为用户提供大量免费内容的善础上，维持超过70%的毛利率。自2021年上市以来，多邻国的毛利率维持在70%以上，2024年第三季度为72.91%。多领国为用户提供大量免费内容，付费用户仅占月话跃用户(MU)的7.60%，但毛利率与高付费率的在线教育公司相当，如CHEGG(2020年以来毛利率60%-78%)和新东方在线（转型前最高毛利率71%）。凸显I降本及推动教育普惠的重要意义。■多邻国前端盖于生成式川技术，能够实现以极低的边际成本向客户免费提供课程，进而降低用户门抛，打开流量入口。在此基础之上，多邻国提出“社交优先”战略，打造流行文化事件吸引用户关注并尝试使用多邻国的免费课程，构筑了“免费内容降低体验阻力→海量用户构建传播节点→流行事件营销反哺增长”的正循环逻辑。图：多邻国免费增值模式下的新用户漏斗模型图：多邻国学习飞轮与投资飞轮模型资料来源：多邻国公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：多邻国公司公告，国信证券经济研究所整理请务必园读正文之后的免责声明及其项下所有内客国信证券GUOSEN SECURITIES1大模型迎来新一选代。9月29日，深度求索公司正式发布新一代大语言模型DeepSeek-V3.2Exp,模型引入稀疏Attention架构，据悉该算法能降低计算资源消耗并提升模型推理效率、降低API输入输出成本。伴随本次模型发布，DeepSeek宣布PI价格大幅下调超过50%。9月30日，0 penAl正式发布新一代视频生成模型Sora2,模型引入3D一致性架构，据悉该架构能实现物理规律的精准模拟并提升音画同步效率、降低高保真视频创作门槛。方直科技备课帮助教师白我提升教学水平、优化教学过程课程高效制作与更新粉笔A1老师、公考行业垂直大模型授课授课智能教具、教学方案科德教育与百度共育生成式人工智能人才凯文教育与智谱华章成立主营业务为开放和运营1智能产品的合资公司授课昂立教育授课启鸡云校·A未来智慧学校根据学生水平提供针对性课程好未来新东方A开放平台备课高效备误工具豆神教育豆神超拟人A录制课程备课误程高效制作与更新希沃填下全系产品有道授课卓越教育集团情助A工具助力备课学大教育备课、授课精准诊新学生学习状况和个性化方案定制请务瓷阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录国信证券GUOSEN SECURITIES云营动02政策分析：从国家人才战略需求理解教育行业监管政策导向请务瓷阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容宏观视角：国家人才战略侧重筛选、培养卓越人才国信证券GUOSEN SECURITIES成能力的高素质人才，应试徽育难以承担这一置任。“双减”一定程度上是对应试竞争的纠偏。发展新质生产力是推动高质量发展的内在要求和重要着力点，而发展新质生产力要深化人才工作机制创新，促进多方面人才的协同。)要着力就高端芯片、光刻机、工业设计软件、航空发动机等前沿领域创新能力，需求能够进行原始创新、交叉学科整合、解决极端复杂问题的顶尖人才，也需要卓越工程师和具备持续学习能力的大国工匠将其转化为现实的产品、可靠的工艺和高效的产线。随着制造业数字化、人工智能转型的推进，“无人车间”“黑灯工厂”迅速增多，“机器换人”带来生产效率的提升，长期来看将减少标准化劳动力的需球。文件内容深化人才工作机制创新。《发展新质生产力是徽青、科技、人才良性环：要按照发展新质生产力要求，畅通教育、科技、人才的良性循环，完善人才培养、引进、使用、合理流动推动高质量发展的内的工作机制。在要求和重要着力点》(2024.5.31)质量发展培养急需人才。具体目标：要着力培养造就战略科学家、一流科技领军人才和创新因队，着力培养造就掉越工程师、大国工匠，加强劳动者技能培训，不断提高各类人才素质。做好人才工作是赢得四际亮◆生动的必然要求：人才是衡量一个国家综合国力的重要指标，谁拥有了一流创新人才、拥有了一流科学家，《做好新时代人才工谁就能在国际竞争中占据优势。作的根本遵循和行动具体目标：要全方位谋划基础学科人才培养，造就一大批国家创新发展总需的基础研究人才。要加快建设国家战略人才力量，努力培养指南》(2024.6.13)资料来源：求是网，国信证券经济研究所整理请务瓷阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容政策文件：教育强国战略强调教育普及水平持续提升、提升教育满意度国信证券GUOSEN SECURITIES■数育强国建设规划纲同样提出提出人才培养的需求，同时也关注人民群众教育获得感、数育满意度等指标。■任务：为建设社会主义现代化强国、全面推进中华民族伟大复兴提供有力支撑。到2027年，教育强国建设取得重要阶段性成效。各级教育普及水平持续巩固提升，高质量教育体系初步形成，人民群众教育获得感明显提升，人才自主培养质量全面提高，拔尖创新人才不断涌现，关键领域改革取得实质性进展，教育布局结构与经济社会和人口高质量发展需求更加契合，具有全球影响力的重要教育中心建设迈上新台阶。>到2035年，建成教育强国。党对教育事业全面领导的制度体系和工作机制系统完备，高质量教育体系全面建成，基础教育普及水平和质量稳居世界前列，学习型社会全面形成，人民群众教育满意度显著跃升，教育服务国家战略能力显著跃升，教育现代化总体实现。表大点内容总体要求上述正文部分已有相关信息2)促进学生健康成长、金面发晨。健全德智体美劳全面培养体系，加快补齐体育、美育、劳动教育短板。言及心理健康教育，加强宪法任的时代新人法治教育，国家安全教育、国防教育。深入实施青少年学生读书行动。及性，便捷性，加强近期和中长期教育资源统筹配置。因地制宜打通使用各学段教育资源，加强跨学段动态调整和余缺调配，扩大学龄人口净流入城镇教育资源供给。索设立一批以科学教育为特色的普通高中，办好综合高中。深入实施县域普通高中振兴计划。4)统筹推进双嫩和徽青学质量升，巩因校外培训治理成果，严控学科类培训，规范非学科类培训。坚持依法治理，加强数字化、全流程管理。疆化学校徽青主阵地作用，全面提升课堂教学水平，加强对学习因难学生的辅导。压减重复性作业，减少日常考试测试频资料来源：新华社，国信证券经济研究所整理请务瓷阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容